ISS tavsiyesi STAAR-Alcon anlaşması için sonun başlangıcı olabilir, Broadwood’u haklı çıkarıyor
Investing.com — STAAR Surgical Company (NASDAQ:STAA) şirketinin Alcon AG’ye (NYSE:ALC) hisse başına 28 dolar karşılığında satışı, son zamanların en ilginç satın alma hikâyelerinden biri haline geldi. Ağustos ayındaki birleşme duyurusundan bu yana anlaşma, tam bir yönetişim savaşına dönüştü: STAAR’ın en büyük hissedarı Broadwood Partners, yönetim kurulunu acele edilmiş ve çıkar çatışması içeren bir süreç yürütmekle suçluyor; vekâlet danışmanları anlaşmayı sert şekilde eleştiriyor ve hissedar davaları açılıyor.
15 Ekim’de Institutional Shareholder Services (ISS), hissedarlara birleşmeye karşı oy kullanmalarını tavsiye etti. Böylece Glass Lewis ve Egan-Jones’a katılarak, işleme karşı olduklarını açıkça belirten STAAR’ın yaklaşık yüzde 34’lük hissesini temsil eden hissedarlarla aynı safta yer aldı.
23 Ekim’deki oylama artık anlaşmanın kendisi kadar STAAR’ın liderliği üzerine bir referandum niteliğinde: Hissedarlar birleşmeyi reddederse aktivistler için bir zafer, kabul ederse yönetim kurulu için bir doğrulama olacak. ISS, yeni raporunda anlaşmanın zamanlaması, süreci ve değerlemesindeki “eksiklikler, kopukluklar ve belirsizlikler”e dikkat çekerek, Broadwood’un başından beri vurguladığı üç argümanı yineledi.
Nadir görülen danışman fikir birliği
Üç büyük vekâlet danışmanının bir birleşme hakkında aynı olumsuz sonuca varması alışılmadık bir durum. Bu oybirliği, hissedarların işlemi reddetme olasılığını önemli ölçüde artırıyor. Üç büyük danışmanın bir birleşmeye karşı açıkça saf tuttuğu son olay, 2023’teki Diversified Healthcare Trust ile Office Properties Trust arasındaki anlaşmaydı ve bu anlaşma kısa süre sonra bozulmuştu.
Muhalefetin üç temel direği
Aşağıda ISS’in üç temel eleştirisini açıklıyoruz: yanlış zaman, yanlış süreç, yanlış fiyat. Ayrıca okuyucuların vekâlet firması analizinin, aktivist taleplerin ve şirket savunmalarının nasıl sıralandığını görebilmeleri için Glass Lewis, Egan-Jones ve Broadwood’un pozisyonlarını STAAR’ın yanıtlarının yanına yerleştiriyoruz.
1) Yanlış Zaman
ISS: Firma, STAAR’ın temel göstergeleri ve nakit pozisyonunun, beklenenden daha iyi gelen 2. çeyrek sonuçlarıyla birlikte, satışın zamanlamasını şüpheli hale getirdiğini vurguladı. ISS, işlemin şirketin beklentileri aşan ve Çin’deki envanter iyileştirmelerini açıklayan 2. çeyrek kazançlarından önce duyurulduğuna dikkat çekti. Ayrıca yönetim kurulunun aniden kötümserleşmesinin şüpheyle karşılanması gerektiğini belirtti.
Glass Lewis / Egan-Jones: Glass Lewis zamanlama ve STAAR’ın mesajlaşmasındaki ani değişim hakkında benzer endişeler dile getirdi. Egan-Jones da şirketin, Alcon teklifini göreceli olarak çekici gösterecek şekilde bağımsız görünümünü yumuşattığını işaret etti.
Broadwood: Aktivist, STAAR’ın Çin’deki operasyonel zorluklarının geçici olduğunu, yeni yönetimin somut maliyet ve envanter adımları attığını ve şirketin iyileşen marjlar göstermeye başladığını ısrarla savundu. Bu nedenle hissedarlardan yapay olarak düşük bir döngü noktasında satış yapmaları isteniyordu.
STAAR’ın yanıtı: STAAR, yönetim kurulunun hisse fiyatındaki tarihi düşüş, Çin’e maruz kalma ve düzenleyici riskler göz önüne alındığında hissedarların çıkarları doğrultusunda hareket ettiğini savundu. Şirket, Alcon teklifinin etkilenmemiş işlem fiyatına göre anında likidite ve önemli bir prim sağladığını ve yönetim kurulunun stratejik alternatifleri dikkatle değerlendirdiğini defalarca belirtti. STAAR, yatırımcı açıklamalarında birleşme lehine oy kullanılması yönündeki oybirliğiyle alınan tavsiyesini yineledi.
2) Yanlış Süreç
ISS: Rapor, daha geniş yönetim kurulunun diğer taraflardan gelen ilgi hakkında tam olarak bilgilendirilip bilgilendirilmediğini sorguladı. Özellikle “C Tarafı”nın Nisan ayında CEO ve başkana yaptığı, tüm kurula açıklanmayan başvuruyu işaret etti. Ayrıca açık bir müzayedenin olmamasını satış sürecinde önemli bir zayıflık olarak nitelendirdi. ISS, bu gerçeklerin, Başkan Yeu’nun Alcon ile önceki danışmanlık ilişkisiyle birlikte, hissedarlar için endişe verici olduğunu belirtti.
Glass Lewis / Egan-Jones: Glass Lewis daha önce süreç kusurlarını ve olası çıkar çatışmalarını vurgulamış, satışın yeterince piyasada test edilmediğini söylemişti. Egan-Jones da sürecin hızı ve eksikliği hakkında benzer şekilde açık bir dil kullandı.
Broadwood: Broadwood’un anlatısı aynı hesaba dayanıyor: Yönetim kurulu geniş bir iletişim yürütmedi ve yönetim ile başkan şirketi Alcon’a yönlendirdi. Broadwood, bir anlaşmaya ilgi gösteren birden fazla üçüncü tarafla konuştuğunu ve en az bir “stratejik alıcının” (daha sonra STAAR tarafından C Tarafı olarak kabul edildi) etkili bir şekilde görmezden gelindiğini söylüyor. Broadwood, yönetim kurulunun vitrin alışverişi ve A, B ve C Taraflarıyla sınırlı etkileşiminin yetersiz olduğunu defalarca belirtti.
STAAR’ın yanıtı: STAAR, ISS’ye ve piyasaya C Tarafı’ndan gelen başvurunun hiçbir değerleme, finansman veya zamanlama şartı içermediğini, bu nedenle canlı bir rekabetçi alternatif haline gelmediğini söyledi. Yönetim kurulu ayrıca ilgili alıcı evreni hakkındaki görüşünün (ve Citi’nin analizinin) Alcon’a odaklanma kararını desteklediğini ve 45 günlük vitrin alışverişinin bir ölçüde piyasa testi sağlamak için kabul edildiğini savundu. Şirket, vitrin alışverişi sırasında veya satış söylentilerinin yayılmasının ardından birleşmeye kadar geçen aylarda daha iyi bir teklifin ortaya çıkmadığını vurguladı.
3) Yanlış Fiyat
ISS: ISS, teklifin etkilenmemiş tarihe göre büyük bir prim olmasına rağmen, STAAR’ın 52 haftalık zirvesine göre yaklaşık yüzde 30 indirim temsil ettiğini ve STAAR’ın toparlanma ilerlemesinin hissedarların makul bir şekilde daha yüksek bir tarihsel aralığa demir atabilecekleri anlamına geldiğini vurguladı. ISS, hissedarların mevcut koşullarda 28 dolarlık fiyatı desteklemeleri için “ikna edici bir neden belirlemenin zor” olduğu sonucuna vardı.
Glass Lewis / Egan-Jones: Her iki danışman da bedelin STAAR’ın gerçek değerini ve büyüme potansiyelini düşük gösterdiğini savundu. Glass Lewis, adillik analizinin uygun emsaller ve emsal karşılaştırmaları kullanıp kullanmadığını sorguladı.
Broadwood: Broadwood’un değerleme incelemesi, tarihsel işlemlere, emsallerin çarpanlarına ve Alcon’un daha önce önemli ölçüde daha fazla teklif ettiğine dair kanıtlara işaret ediyor. STAAR, hisse başına 58 dolar nakit teklifi ve hisse başına 7 dolar CVR ile 55 dolar nakit teklifi açıkladı. Broadwood, süreç düzgün yürütülürse Alcon’un önemli ölçüde daha fazla ödeme yapabileceği sonucuna varıyor. Broadwood’un modelleri, hisse başına 28 dolardan önemli ölçüde daha yüksek bir değer belirliyor.
STAAR’ın yanıtı: STAAR ve finansal danışmanı Citi, 28 dolarlık nakit teklifinin etkilenmemiş işlem fiyatına göre anlamlı ve kesin bir prim temsil ettiğini ve bunun birden fazla değerleme metodolojisi tarafından desteklendiğini savunuyor. Yönetim kurulu, adillik görüşünü ve müzakere edilen bedel şeklini savundu.
Çıkar çatışmaları: Yeu, Farrell ve A/B/C Tarafı açıklamaları
Çatışma hikâyesi, anlatının en yanıcı unsuru. STAAR’ın vekâleti başlangıçta Yönetim Kurulu Başkanı Dr. Elizabeth Yeu’nun 2024’te Alcon ile önceki danışmanlık ilişkisini açıkladı. Daha sonra Glass Lewis açıkladı ve STAAR bir vekâlet ekinde doğruladı ki, Nisan ayında stratejik bir alıcıdan (“C Tarafı”) gelen bir başvuru CEO Stephen Farrell ve Dr. Yeu’ya yönlendirilmiş ve tüm kurulla paylaşılmamıştı. ISS, bu ihmalin yönetim kurulunun karar verme sürecinin bozulmuş olabileceğinin önemli bir göstergesi olduğunu vurguladı.
STAAR’ın ilk vekâleti, Çin’e maruz kalan bir PE firması olan A Tarafı’nı ve bir sağlık yatırım platformu olan B Tarafı’nı, ön ilgi gösteren taraflar olarak tanımlıyor. Ancak Birleşme Anlaşması imzalanmadan önce hiçbiri değerleme veya finansman şartları içeren teklifler sunmamıştı. ISS, bu tek taraflı, şartsız başvuruları tam bir müzayedenin daha iyi bir sonuç üretebileceğine dair yetersiz kanıt olarak değerlendiriyor. Buna rağmen, daha geniş kurula açıklanmamasının meşru hissedar endişeleri yarattığını vurguladı.
Broadwood, Yeu/C Tarafı dizisini, yönetim kurulunun piyasa tarafından test edilmek yerine bir sonuca yönlendirildiğinin kanıtı olarak çerçeveledi.
16 Ekim tarihli son basın açıklamasında STAAR karşı çıkarak, Broadwood’u diğer taraflardan gelen başvurular hakkında temel gerçekleri yanlış yansıtmakla suçladı. Şirket, “Broadwood, tanıtım e-postalarını STAAR’ı satın alma teklifleri olarak yanlış sunuyor” dedi ve A, B ve C Taraflarından gelen iletişimlerin “teklif olmadığını” ve hiçbir değerleme, zamanlama veya finansman ayrıntısı içermediğini ekledi. STAAR, Alcon’un teklifinin şimdiye kadar alınan tek gerçek teklif olduğunu yeniden doğruladı.
Diğer oyuncular
ISS tavsiyesi, vekâlet firması muhalefetini tamamlıyor: Glass Lewis, Egan-Jones ve şimdi ISS, hepsi işleme karşı oy kullanılmasını tavsiye etti. Broadwood (yüzde 27,5), Yunqi Capital (yüzde 5,1), Defender Capital (yüzde 1,5) ve eski CEO David Bailey dahil olmak üzere bazı büyük hissedarlar, kamu fonları ve şirket içi kişiler anlaşmaya açıkça karşı çıktı. Broadwood’un son açıklamasına göre, anlaşmaya karşı çıkan hissedarlar toplam hisselerin yüzde 34’ünden fazlasını temsil ediyor.
Tüm büyük hissedarlar anlaşmaya karşı değil: Soleus Capital (yüzde 6) açıkça destek belirtti ve STAAR, oybirliğiyle alınan yönetim kurulu tavsiyesini ve beyaz vekâlet kartını desteklemeye devam ediyor. Büyük hissedarlar arasındaki bölünme, 23 Ekim toplantısını bir belirsizlik haline getiriyor.
Davalar, vekâlet ekleri ve zamanlama
STAAR’ın 13 Ekim’de dosyaladığı vekâlet eki (ve C Tarafı hakkındaki sonraki açıklama), New York’ta vekâletin açıklamalarına itiraz eden hissedar davalarının açılmasının ardından geldi. STAAR, anlaşmanın esaslarını savunurken, rahatsızlık, gecikme ve masraftan kaçınmak için vekâleti gönüllü olarak tamamladığını söyledi. Ancak dava ve geç açıklama, seçmenler için başka bir belirsizlik katmanı yarattı. ISS, analizinde özellikle geç açıklamaya ve 2. çeyrek açıklamasının zamanlamasına atıfta bulundu.
Oylamanın hisse fiyatının ötesinde neden önemli olduğu
Bu, bir değerleme kavgası kadar bir yönetişim kavgasıdır. Hissedarlar anlaşmayı reddederse, yatırımcıların ve vekâlet danışmanlarının, yönetim nakit primi sunsa bile, kısaltılmış ve çıkar çatışması içeren süreçleri kabul etmeyeceklerini vurgulayacak. Anlaşma oybirliğiyle danışman muhalefetine rağmen geçerse, vekâlet danışmanlarının etkisi ve yerleşik bir yönetim kurulunun tartışmalı bir satışı zorla kabul ettirme yeteneği hakkında sorular ortaya çıkacak.
Broadwood, anlaşma başarısız olursa, yönetim kurulunu yeniden oluşturmak ve farklı bir yol izlemek için baskı yapacağını öne sürdü: Yeni bir yönetişim altında bağımsız yürütme veya piyasayı test eden düzgün yürütülen bir satış süreci. STAAR ise “hayır” oyunun şirketi istikrarsızlaştırma ve kontrolü aktivistlere devretme riski taşıdığı konusunda uyardı.
Sonuç… çanlar çalıyor mu?
ISS’nin Glass Lewis ve Egan-Jones’a katılmasıyla ve hisselerin üçte birinden fazlasının işleme açıkça karşı çıkmasıyla, vekâlet danışmanı direnişinin ölçeği nadir ve önemli. 23 Ekim’deki hissedar oylaması, STAAR’ın yönetim kurulunun Alcon anlaşmasını yolunda tutup tutmayacağına veya Broadwood’un kampanyasının sonuç verip vermeyeceğine karar verecek.
Bu makale yapay zekanın desteğiyle oluşturulmuş, çevrilmiş ve bir editör tarafından incelenmiştir. Daha fazla bilgi için Şart ve Koşullar bölümümüze bakın.
